2017年9月18日，新浪（NASDAQ:SINA）第五大股東Aristeia Capital對(duì)新浪董事會(huì)發(fā)難并建議增選兩名獨(dú)立董事。在其后的一個(gè)多月當(dāng)中，雙方相互指責(zé)并為自家候選人拉票。

不管11月3日新浪股東大會(huì)投票結(jié)果如何，管理層與激進(jìn)股東的爭(zhēng)斗都難以平息，曹?chē)?guó)偉的“太平日子”恐怕是到頭了。

你來(lái)我往撕破臉

2017年9月18日，Aristeia Capital（持有約300萬(wàn)股）向新浪董事會(huì)建議增選兩名獨(dú)立董事――Thomas J. Manning和Brett H. Krause。

兩年半以來(lái)，Aristeia對(duì)新浪的公司治理、資產(chǎn)負(fù)債表、運(yùn)營(yíng)、戰(zhàn)略及競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)進(jìn)行了深入研究。研究表明：新浪的公司治理存在的系統(tǒng)性缺陷，不僅使公司價(jià)值被大幅低估還阻礙公司采取一切可能的措施對(duì)估值進(jìn)行修復(fù)。

新浪董事會(huì)現(xiàn)有四名“獨(dú)立董事”，每年對(duì)一個(gè)席位進(jìn)行選舉、允許連選連任。現(xiàn)任四位“獨(dú)董”任職均已超過(guò)13年。

Aristeia 指出，“獨(dú)董”與公司存在長(zhǎng)期而密切的關(guān)系，無(wú)人具有真正的獨(dú)立性，沒(méi)有達(dá)到公眾公司獨(dú)立董事應(yīng)該達(dá)到的標(biāo)準(zhǔn)。

Aristeia還認(rèn)為：

1）曹?chē)?guó)偉利用杠桿的“機(jī)會(huì)主義式認(rèn)購(gòu)”（Mr. Chao, who used borrewed funds to opportunistically purchase）稀釋了其它股東的權(quán)益；

2）新浪“毒丸計(jì)劃”實(shí)際上只保護(hù)了曹?chē)?guó)偉一個(gè)人的利益。

成為股東之后，Aristeia曾努力尋求與新浪高層對(duì)話的機(jī)會(huì)，最終在香港得到曹?chē)?guó)偉接見(jiàn)。Aristeia認(rèn)為己方提出的建議并沒(méi)有被充分考慮，新浪公司的治理并未從全體股東利益出發(fā)而是為“特定的內(nèi)部人員”（a select few insiders）服務(wù)的。

Aristeia提出四個(gè)備選措施：

1）出售新浪以兌現(xiàn)“微博紅利”令股東充分受益或者讓微博反向收購(gòu)新浪；

2）將所持微博股票全部分給新浪股東（實(shí)物分紅）；

3）出售微博股票并將所獲現(xiàn)金分給新浪股東；

4）大量回購(gòu)被低估的新浪股票（目前新浪每股現(xiàn)金超過(guò)18美元）；

新浪董事會(huì)已成鐵板一塊，即便Aristeia推薦的候選人當(dāng)選也無(wú)法讓上述備選措獲得批準(zhǔn)，但可以起到“鲇魚(yú)”的作用。這是陽(yáng)謀――光明正大地謀求自己的利益。

新浪董事會(huì)當(dāng)天就回應(yīng)稱“不相信Aristeia真的在意公司治理，所圖乃是短期收益”。

9月25日新浪提名張懿宸（2002年開(kāi)始擔(dān)任獨(dú)董）連任董事（今年輪到張懿宸的席位重選）。

9月27日，Aristeia向新浪全體股東發(fā)出公開(kāi)信。

10月3日，新浪再次敦促股東投票給張懿宸并指責(zé)Aristeia對(duì)曹?chē)?guó)偉進(jìn)行了人身攻擊，“曹?chē)?guó)偉持股比Aristeia多200%”，因此“只有全體股東贏曹?chē)?guó)偉和新浪董事會(huì)才會(huì)贏”。

10月5日、10月12日、10月16日、10月17日、10月20日，Aristeia先后六次公開(kāi)“拉票”并就其對(duì)曹?chē)?guó)偉及新浪董事會(huì)的指責(zé)提供論據(jù)。#Aristeia專門(mén)設(shè)立了一個(gè)網(wǎng)站#

新浪亦于10月10日、10月12日、10月18日、10月20日進(jìn)行了四輪反擊。

新浪有沒(méi)有被低估？

按2017年10月17日收盤(pán)價(jià)，新浪所持微博46%股權(quán)、72%投票權(quán)（2017年6月7日實(shí)物分紅后）市值96.6億美元，而當(dāng)天新浪市值為78.9億美元。新浪所持微博股權(quán)的市值相當(dāng)于新浪市值的122%。僅此一項(xiàng)，新浪就被低估了22%。

比方說(shuō)新浪是家錢(qián)包廠商，它生產(chǎn)的錢(qián)包裝入1220元現(xiàn)金后，連錢(qián)包帶現(xiàn)金賣(mài)1000元。這家工廠的管理團(tuán)隊(duì)不被質(zhì)疑才怪。

新浪本身不是空殼。過(guò)往12個(gè)月門(mén)戶網(wǎng)站營(yíng)收、毛利潤(rùn)分別3.88億美元、2.15億美元。假如市銷率按2倍計(jì)算（微博市銷率24.9倍），新浪門(mén)戶業(yè)務(wù)估值為7.76億美元。

截至2017年6月30日，新浪凈資產(chǎn)為32.24億美元，剔除以成本入賬的長(zhǎng)期股權(quán)投資11.54億美元（包括微博），剩余20.7億美元。

持有微博股票市值、門(mén)戶業(yè)務(wù)估值、剔除長(zhǎng)期投資資產(chǎn)凈值（微博已單獨(dú)計(jì)算），三項(xiàng)合計(jì)125億美元，較新浪市值高58.5%（按10月17日收盤(pán)價(jià)）。

Aristeia聲稱新浪被低估41%不為聳人聽(tīng)聞。

新浪董事會(huì)績(jī)效如何？

 在9月25日發(fā)表的稿件中，新浪董事會(huì)自夸其德曰：

It is clear that the SINA Board and management team have delivered industry leading performance, created significant and certain value and expect additional upside from its organic growth strategy and Weibo holdings.

2011年新浪營(yíng)收達(dá)4.83億美元，其中沒(méi)有一美分來(lái)自微博；2016年新浪營(yíng)收突破10億美元，但來(lái)自微博以外的營(yíng)收僅為3.79億美元，較2011年下降21.5%。

 所以Aristeia打臉曰：2016年新浪非微博業(yè)務(wù)EBITDA較2011年下降87%。

“Sina’s non-Weibo business has performed poorly over the past five years.”Aristeia這樣評(píng)價(jià)。

2014年以來(lái)，門(mén)戶業(yè)績(jī)“輕微復(fù)蘇”，但在微博映襯下毫無(wú)“光澤”。

2014年Q1，來(lái)自門(mén)戶、微博的收入分別為8387萬(wàn)美元和6751萬(wàn)美元；2017年Q2，來(lái)自門(mén)戶、微博的營(yíng)收分別為1.07億美元和2.53億美元；2014年以來(lái)，門(mén)戶、微博平均季度漲幅分別為1.86%和10.7%。

2014年Q1，來(lái)自門(mén)戶、微博的毛利潤(rùn)分別為4442萬(wàn)美元和5007萬(wàn)美元；2017年Q2，來(lái)自門(mén)戶、微博的營(yíng)收分別為6466萬(wàn)美元和2.03億美元；2014年以來(lái)，門(mén)戶、微博平均季度漲幅分別為2.95%和11.36%。

新浪業(yè)績(jī)好也罷壞也罷，主要責(zé)任人無(wú)疑是曹?chē)?guó)偉，與4位獨(dú)董的關(guān)系極為有限。

再說(shuō)微博表現(xiàn)優(yōu)秀與“新浪董事會(huì)表現(xiàn)優(yōu)秀”又是兩個(gè)概念，隔著曹?chē)?guó)偉、隔著微博董事會(huì)、隔著微博高管，微博不能算是4位新浪獨(dú)董的“政績(jī)”。在新浪董事會(huì)里“混”了十幾年，沒(méi)有多少“政績(jī)”，難免令人懷疑4位獨(dú)董尸位素餐。

股價(jià)被嚴(yán)重低估，主營(yíng)業(yè)務(wù)績(jī)效不佳，新浪董事會(huì)難辭其咎。Aristeia觸碰獨(dú)董們的“鐵飯碗”，只不過(guò)提出增舉2名獨(dú)董，可以說(shuō)留足了情面。

“MBO”鬧劇

曹?chē)?guó)偉于新浪上市前夕加盟，歷任CFO、COO、CEO和董事長(zhǎng)，多次率領(lǐng)這艘“舊船”修正航道駛向成功。僅憑2009年推出微博，曹?chē)?guó)偉就是新浪當(dāng)之無(wú)愧的“中興功臣”。

曾在安達(dá)信、普華永道任審計(jì)師，熟諳各種資本運(yùn)作套路的曹?chē)?guó)偉，財(cái)技遠(yuǎn)非崔廣福（藝龍前CEO）、郭盛（智聯(lián)招聘CEO）等職業(yè)經(jīng)理人可比，江湖人稱“曹會(huì)計(jì)”。

2006年5月，曹?chē)?guó)偉成為新浪第五位CEO（前任依次為沙正治、王志東、茅道臨、汪延）。當(dāng)時(shí)新浪董事會(huì)有10位成員，曹?chē)?guó)偉排第3，位列段永基（董事會(huì)主席）、汪延（董事會(huì)副主席）之后。

2008年4月，曹?chē)?guó)偉接替段永基出任董事長(zhǎng)。截至2015年3月31日，新浪董事會(huì)由11人組成，其中6人為獨(dú)立董事。一年后，獨(dú)董人數(shù)減至4名。

2009年5月，曹?chē)?guó)偉提出向Twitter學(xué)習(xí)、全力以赴做微博、向新媒體進(jìn)軍的戰(zhàn)略。

2009年9月28日，曹?chē)?guó)偉加盟新浪10周年。新浪宣布曹?chē)?guó)偉為首的管理層以1.8億美元購(gòu)入560萬(wàn)普通股，占擴(kuò)大后股本的9.3%，成為第一大股東。困擾新浪的股權(quán)分散、管理層與董事會(huì)脫節(jié)等問(wèn)題得到了解決，被外界視為重大、長(zhǎng)期利好。

在致新浪員工的信中，曹?chē)?guó)偉說(shuō)：

十年新浪，我們每個(gè)人都付出了很多，也收獲了很多。從今天開(kāi)始，我們將實(shí)現(xiàn)自己角色的轉(zhuǎn)換，以一個(gè)創(chuàng)業(yè)者的心態(tài)來(lái)面對(duì)我們的未來(lái)。新浪的繼續(xù)騰飛需要?jiǎng)?chuàng)業(yè)精神，讓我們一起共同開(kāi)始新浪歷史上的第二次創(chuàng)業(yè)，期待我們的共同奮斗能創(chuàng)造更加輝煌的明天！

2009年11月25日，新浪MBO宣告正式完成。曹?chē)?guó)偉通過(guò)New-Wave（BVI)掌控574.38萬(wàn)股，占已發(fā)行股票的9.5%。

吊詭的是，就在高調(diào)推進(jìn)MBO同時(shí)，曹?chē)?guó)偉居然在二級(jí)市場(chǎng)減持了50萬(wàn)股，套現(xiàn)2251.244萬(wàn)美元，均價(jià)45.02美元（2009年11月18日到11月25日期間），而MBO股票的認(rèn)股價(jià)為32.14美元/股。曹?chē)?guó)偉套利644萬(wàn)美元。

During the period from November18 to November25, 2009, Charles Chao sold 500,000 Shares in the open market for aggregate proceeds of $22,512,440.

2012年報(bào)顯示，管理層(包括新浪控股及10名員工)持有227.2萬(wàn)股，占比回落到3.38%。其中，曹?chē)?guó)偉持有181.6萬(wàn)股，占比2.27%(2014年降至130.8萬(wàn)股）。

新浪“MBO"后的24個(gè)月當(dāng)中，約有8個(gè)月股價(jià)在80美元以上（最高135美元）。

根據(jù)公開(kāi)資料推算，曹?chē)?guó)偉大約減持了400萬(wàn)股。假如借MBO之名以單價(jià)32.14美元/股買(mǎi)進(jìn)的股票在80美元/股以上減持，套利空間在2億美元左右。不過(guò)由于采取了股權(quán)融資，相當(dāng)一部分收益“流失”了。

阿里向“微博員工”購(gòu)買(mǎi)微博股票

微博招股文件顯示，2013年4月29日，阿里投入5.858億美元認(rèn)購(gòu)480萬(wàn)普通股和3000萬(wàn)股優(yōu)先股，占新浪微博擴(kuò)大后股本的18%。

480萬(wàn)普通股分為兩部分：130萬(wàn)股向員工購(gòu)買(mǎi)、350萬(wàn)股由新浪向阿里發(fā)行。但與阿里交易完成后，新浪要向員工回購(gòu)350股“已到手期權(quán)”（vested options）。換言之，阿里用于購(gòu)買(mǎi)480萬(wàn)股普通股的8000多萬(wàn)美元全部流入"員工"腰包。原文如下：

In order to facilitate the transaction, the Company issued ordinary shares to Alibaba on the Transaction Date and then repurchased the 3.5 million vested options from employees subsequent to the Transaction Date. 

The consideration for both the ordinary shares and vested options were paid to the Company first and then paid/to be paid to the employees subsequently. 

文件沒(méi)有披露阿里向那些幸運(yùn)的“微博員工”購(gòu)買(mǎi)股票。好在董事、高管持股必須披露，TA們是：曹?chē)?guó)偉、杜紅、張懿宸（就是此次被推薦連任的新浪獨(dú)董）、唐葵、王高飛、張懌、葛景棟、王雅娟。阿里不向他們買(mǎi)向誰(shuí)買(mǎi)？

“二次MBO”財(cái)技爆棚

2015年3月31日，曹?chē)?guó)偉持有146.7萬(wàn)股新浪（包括減持“MBO”股票剩下的92萬(wàn)股，其余為股權(quán)激勵(lì)所得）占比2.5%。

2015年11月16日，新浪宣布向CEO曹?chē)?guó)偉定增1100萬(wàn)股已經(jīng)完成，單價(jià)41.8美元/股、總對(duì)價(jià)4.6億美元。

交易完成后，曹?chē)?guó)偉以持有1245萬(wàn)股、占比17.8%成為第一大股東（其中38.25萬(wàn)股由曹?chē)?guó)偉在60天內(nèi)決定是否認(rèn)購(gòu)）。4.6億美元的一半通過(guò)抵押股票貸款獲得，抵押率為50%。估計(jì)2.3億美元是曹?chē)?guó)偉當(dāng)時(shí)除房產(chǎn)以外的所有家當(dāng)。

此次新浪有意回避了MBO的提法，想來(lái)是因?yàn)樯洗蔚某韵噙^(guò)于難看。

這就是Aristeia揪住不放的“unnecessary share issuances to related parties”，Aristeia指出“這筆錢(qián)至今仍趴在賬上”、“稀釋了其它股東的權(quán)益”、“使公眾股東損失將近10億美元！”

截至2017年3月31日，曹?chē)?guó)偉持股降至1187萬(wàn)股，較“二次MBO”后減持58萬(wàn)股。按10月17日新浪股票收盤(pán)價(jià)（110.48美元/股），曹?chē)?guó)偉浮盈7.5億美元。

2016年3月31日，曹?chē)?guó)偉持有303.5萬(wàn)股微博。2016年8月、2017年10月，新浪先后兩次以微博股票進(jìn)行“實(shí)物分紅”，方案為“每10股新浪送一股微博”。曹?chē)?guó)偉大約獲得將近240萬(wàn)股，持股總數(shù)超540萬(wàn)股。

2017年3月31日，曹?chē)?guó)偉所持微博股票已低于1%（少于219萬(wàn)股），一年間減持300多萬(wàn)股。而在2016年9月，阿里再次斥資1.35億美元，向"微博員工“購(gòu)入300萬(wàn)股微博（交易完成后，阿里在微博的股權(quán)、投票權(quán)分別提至31.5%和15.2%）。

2017年底，曹?chē)?guó)偉需要償還本金2.3億美元（利息未披露），目測(cè)約有1億美元缺口。

按10月17日收盤(pán)價(jià)，曹?chē)?guó)偉所持1187萬(wàn)股新浪、約200萬(wàn)股微博的總市值為15億美元，考慮負(fù)債及套現(xiàn)所得，個(gè)人凈資產(chǎn)約為14億美元（90億人民幣）。

胡潤(rùn)最新公布的財(cái)富榜顯示，52歲的曹?chē)?guó)偉擁有個(gè)人財(cái)富60億，與一票老板并列第686位（排名上升了311位）。胡潤(rùn)榜真心不靠譜，以曹?chē)?guó)偉為例，一下子少算30億。

兩年間（2015年-2017年），曹?chē)?guó)偉個(gè)人財(cái)富從2.3億美元增至14億美元，增幅超過(guò)500%，而新浪市值增幅145%，股東能不急嗎？

同期，微博市值增幅超過(guò)500%，曹?chē)?guó)偉重倉(cāng)新浪卻令個(gè)人財(cái)富增速與微博同步，而且全部都是光明正大的陽(yáng)謀，都有公開(kāi)的資料可查，這就是財(cái)技！

激進(jìn)股東Aristeia與曹?chē)?guó)偉用的都是陽(yáng)謀。陽(yáng)謀比陰謀好，毛主席說(shuō)要光明正大不要搞陰謀詭計(jì)。

但新浪“只有全體股東贏曹?chē)?guó)偉才會(huì)贏”之說(shuō)不成立！（原話是：In short, Mr. Chao and the Board will only gain if all SINA shareholders gain.）

事實(shí)情況是：曹?chē)?guó)偉贏500%，新浪其它股東贏150%。